Akcie spoločnosti Tesla stúpajú za posledných 12 mesiacov o ~ 60% - fungujú relatívne dobre aj pri dopadoch koronavírusu na širší akciový trh (index S&P 500 pokles o ~ 11% za rovnaké obdobie). Trhová kapitalizácia a hodnota podniku ešte viac vzrástli vďaka emisiám akcií a akciovým kompenzáciám, zatiaľ čo k poriadnemu balíku stimulov pre výkonných riaditeľov chýba zhruba „20“ peňazí. Na vrchole mala Tesla úplne zriedený trhový strop takmer 190 miliárd dolárov, čo je viac ako všetkých ostatných výrobcov automobilov okrem Toyoty.

Objemy obchodov prudko vzrástli a v priebehu niekoľkých dní nedávneho šialenstva došlo k obchodovaniu s akciami spoločnosti Tesla v hodnote viac ako 55 miliárd dolárov, čo je viac ako päťkrát väčší priemerný objem obchodov s druhým miestom Apple (AAPL), aj keď je Apple najväčšou spoločnosťou v USA s trhovou kapitalizáciou 1,1 bilióna dolárov - teda v dobrom 10 krát to Tesla.

Čo sa zmenilo za posledných pár mesiacov a čo sa deje? Pozrime sa na rast akcií spoločnosti Tesla a pokúsime sa prekonať ohlušujúci hluk, ktorý sa vytvoril okolo tohto názvu.

Štvrťročné výsledky naprašovania

Bezpečnostní analytici milujú čísla. Pri rozhodovaní sa riadia číslicami a snažia sa vyhnúť iracionálnym presviedčaniam, ako je mediálny ošiaľ, emócie alebo dokonca osobné spojenie s produktom.

Prehľad čísel, ktoré Tesla nedávno zverejnila, sa však na prvý pohľad nezdá nijako zvlášť inšpiratívny:

Bolo vysvetlených veľa dôvodov, prečo čísla spoločnosti Tesla vyšli tak, ako vyšli, napríklad oveľa väčšia predajná kombinácia lacnejších automobilov s nižšou maržou (Model 3). Analytici však musia preskúmať vysvetlenia a nechať čísla hovoriť samy za seba.

Sú tieto čísla zlepšením oproti predchádzajúcemu roku? Okrajovo áno. Iste, zníženie čistého dlhu dáva spoločnosti silnejšiu finančnú základňu. Možno môžeme nárast akcií pripísať zvýšenej dôvere v pozitívne generovanie voľných peňažných tokov. Ale sú to čísla, ktoré zaručujú, že sa viacnásobné ocenenie spoločnosti Tesla použije na výnosy (na rozdiel od ziskov) kvôli krkolomnému rastu? Úprimne povedané, nie.

Jednoducho pri pohľade na čísla je ťažké vidieť, ako Tesla prinesie zmysluplne vyššie zisky, keď jej príjmy za jednotku klesnú tak výrazne. Na druhej strane je povzbudivé vidieť, že prevádzkové náklady zostali obmedzené, ale klesajúca hrubá marža je znepokojujúca.

Ďalší prístup k vysvetleniu Turbo behu

Poďme teda na iný prístup. Keďže fanúšikovia spoločnosti Tesla tvrdia, že táto spoločnosť je viac než len obyčajný výrobca automobilov - a všetci analytici cenných papierov, ktorí uvažujú správne, by skutočne súhlasili s tým, že ospravedlnenie spoločnosti Tesla musí byť oveľa viac ako len výrobca automobilov. ocenenie dnes - poďme sa pozrieť na to, čo ešte robí spoločnosť, a preskúmame jej hlavné oblasti podnikania: výrobu automobilov, technológiu autonómnych vozidiel a divízie solárnych / batériových zdrojov spoločnosti. Za zmienku stojí, že ak by bola Tesla oceňovaná v súlade s výrobcami automobilov na a Pomer P / E asi 3,5x a výnosy Q4 / 2019 boli anualizované, akcie by sa obchodovali za menej ako 10 dolárov , výrazne nižšia cena ako súčasných ~ 430 USD.

Wall Street sa snaží vysvetliť súčasnú cenu akcií porovnaním Tesly s Apple, čo má určitým spôsobom zmysel, pretože obaja predávajú predovšetkým fyzické produkty prémiovej kvality, ale niektorí predajcovia tiež prišli s porovnaním s Google, Microsoftom, alebo Netflix, ktoré obchodujú za oveľa vyššej hodnoty. Ale pre racionálne zmýšľajúcich to predstavuje príslovečné jablká, ktoré sa porovnávajú s pomarančmi.

Tesla nie je softvérová spoločnosť ani nedistribuuje obsah. Je to výrobca automobilov, aj keď s pokrokovými technológiami implementovanými do vozidiel, ale prinajmenšom v súčasnej inkarnácii musí stále predávať fyzické automobily, aby mohol svoju technológiu dodávať zákazníkom. A výroba automobilov nemá takú škálovateľnú ekonomiku, akou sa môžu pochváliť spoločnosti Google, Microsoft alebo Netflix.

Je autonómne riadenie odpoveďou?

Ale poďme do tejto zajačej nory. Spoločnosť Tesla skutočne vlastní patentovanú technológiu, ktorá je nepochybne cenná, rovnako ako to majú ostatní výrobcovia automobilov. Môže sa stať, že práve v technológii autonómnych vozidiel je celá hodnota? Toto vysvetlenie neobstojí, pretože technológia vlastného riadenia spoločnosti Tesla - pokiaľ vie každý - je pravdepodobne v podobnom štádiu vývoja v porovnaní s konkurenciou Google, GM, Uber a ďalšími. Títo konkurenti utrácajú vysoké sumy za vývoj svojich technológií, zatiaľ čo minulý rok Uber utrácal 20 miliónov dolárov mesačne.

A aby som uviedol veci na pravú mieru, jednotka Uber s vlastným pohonom bola ocenený na 7,25 miliárd dolárov investovaných v minulom roku spoločnosťami SoftBank, Toyota a japonskou automobilkou Denso. To však bledne v porovnaní s podnikovou hodnotou spoločnosti Tesla ~ 87 miliárd dolárov.

Možno to však je potenciál autonómnej technológie, ktorý raketovo zdieľal akcie do stratosféry. Sľuby spoločnosti, predovšetkým od generálneho riaditeľa Elona Muska, sa dodržali len zriedka a autonómne riadenie bolo pre zákazníkov obzvlášť zradné, pretože doplnková funkcia stojí mnoho tisíc dolárov a stále neexistuje. V roku 2015 Musk vyhlásil, že úplná autonómia je „oveľa ľahší problém, ako si ľudia myslia, že je“, a predpovedal, že to bude trvať asi dva roky. Začiatkom roku 2016 Musk predpovedal, že ľudia budú môcť „privolať“ svoje autá z kilometrov vzdialených „za ~ dva roky“. V októbri 2016 Musk predpovedal, že vozidlá Tesla budú schopné jazdiť od pobrežia k pobrežiu bez ľudských rúk na volante do konca roku 2017. Je potrebné povedať, že nič z toho sa zatiaľ nestalo.

Neskôr, v rozhovore z februára 2019, Musk povedal „Myslím si, že tento rok budeme mať kompletnú úplnú vlastnú jazdu, čo znamená, že auto vás bude môcť nájsť na parkovisku, vyzdvihnúť a bez zásahu doviesť až na miesto určenia - tento rok. Povedal by som, že som si tým istý. To nie je otáznik. “

Dajú sa však Muskovým predpovediam dôverovať vzhľadom na jeho vratkú históriu?

Podpora ocenenia - koľko automobilov očakáva trh, že sa Tesla dostane na cestu?

Napriek predchádzajúcim sklamaniam, dajme spoločnosti Tesla výhodu pochybností a predpokladajme, že technológia autonómneho riadenia bude vo vozidlách Tesla rýchlo zavedená a umožníme spoločnosti náskok pred konkurenciou, a dajme jej spoločnosti schopnosť udržať si svoj vysoký automobil hrubé marže.

Jednotky, ktoré nie sú automobilmi, majú problémy (napr. Niektoré Zákazníci spoločnosti Tesla ktorí si objednali solárnu strechu, netušia, kedy ju dostanú) a straty. Pretože je v nich pravdepodobne technológia významnej hodnoty, nepripisovali by sme jej zápornú hodnotu, môžeme však predpokladať, že dnes majú hodnotu zanedbateľnej sumy; a aj keď je kladná, hodnota by sa rovnala zaokrúhľovacej chybe pri pohľade na EV spoločnosti ako celku na úrovni okolo 90 miliárd dolárov. Takže to zostáva z výroby automobilov.

Ako sú akciové trhy zľavnené prediktory budúcich peňažných tokov akcionárom, pozrime sa do budúcnosti a pozrime sa, ako by mala Tesla vyzerať, aby mohla ospravedlniť svoju súčasnú cenu akcií asi 430 dolárov. Vytvoríme nasledujúce (charitatívne) predpoklady, aby sme sa dostali späť do ocenenia:

• Časový horizont piatich rokov, pretože krajina elektrických vozidiel sa rýchlo mení a viditeľnosť je zlá aj tak ďaleko. Pretože používame viacnásobné „meradlo“ P / E a sme veľkorysí, diskontná sadzba sa neuplatňuje.
• Profil hrubej marže v automobilovom segmente v súlade s Q4 / 19
• Prevádzkové náklady sa zvyšujú o 5% ročne
• Žiadne zvýšenie hrubého dlhu alebo efektívna úroková miera spoločnosti o 5,5%, CapEx je financovaný z hotovosti v hotovosti a interne generovaných peňažných tokov
• Sadzba dane z príjmu vo výške 20%
• Pomer P / E je v súlade s Apple asi 20-násobný
• Žiadne ďalšie emisie akcií nad rámec premeny konvertibilných dlhopisov a prvých dvoch míľnikov motivačného balíka CEO

Ak použijeme vyššie uvedené predpoklady, Tesla by musela ročne vyrobiť 1,1 milióna automobilov, aby ospravedlnila súčasnú cenu akcií, alebo 2,6-násobok prevádzkovej sadzby Q4 / 19 na úrovni 413 000. To znamená 21% rast produkcie CAGR, čo je lepšie ako v Q4 (18%), ale pod 46% tempom rastu, ktorým sa spoločnosť riadila do roku 2020.

Vzhľadom na to, že IEA predpovedá že trh BEV (batériové elektrické vozidlá) sa do roku 2024 rozšíri takmer 6x na 41 miliónov kusov, javí sa príbeh rastu spoločnosti Tesla v tomto svetle dosiahnuteľný. Možno sa dá teda trhové šialenstvo pripísať veľkým možnostiam, ktoré má spoločnosť pripravené.

Pretože Čína je teraz prvým výrobným závodom spoločnosti Tesla mimo domácej základne v USA, nový koronavírus má vplyv na tamojší obraz ponuky a dopytu. Rozsah je ťažké určiť, pretože predaj automobilov v Číne klesá o 80%, keď je ekonomika v úplnom krízovom režime, ale predaj spoločnosti Tesla takmer 4 000 kusov vo februári zachytenie tretiny tohto oveľa oslabeného trhu s elektrickými vozidlami sa javí ako sľubné. Na strane ponuky bola šanghajská továreň na niekoľko týždňov odstavená, boli to však dodávky obnovená v polovici februára , takže účinok nie je pravdepodobne veľmi veľký. Globálne bude krátkodobý dopad na dopyt brutálny, zdá sa však, že spoločnosť Tesla mala väčšie problémy na strane ponuky ako na strane dopytu, takže akonáhle bude pandémia vyriešená, dalo by sa spravodlivo predpokladať, že dopyt sa zachytí. v strednodobom horizonte.

Spoločnosť očakáva, že bude rýchlo expandovať, a ako sme preskúmali, musí to odôvodniť svojou aktuálnou cenou akcií. Postupný rast si však vyžaduje výstavbu nových tovární, a nie iba predaj ďalších predplatných (ako napríklad v prípade Netflixu). Našťastie je súvaha teraz v lepšej kondícii. Keďže hodnotu je takmer nemožné nájsť na kapitálových trhoch v USA, mnoho investorov zostalo hľadať rast, kdekoľvek ho nájdu, a spoločnosť Tesla sa ocitla v príbehu, ktorý by mohla povedať, takže by mohla byť pravdepodobne pridaná do skupiny FAANG pre rýchly rast. spoločnosti. Bude však Tesla schopná vykonať? Existuje mnoho dôvodov domnievať sa, že historické záznamy spoločnosti o vykonaní ponechávajú veľa dôvodov na pochybnosti.

Musk je jedným z najambicióznejších mužov súčasnosti a postavil spoločnosť Tesla na spoločnosť vyrábajúcu státisíce elektromobilov, ktoré si na trhu okamžite získali uznanie. Viedol vývoj mnohých inovatívnych snáh vrátane prvej súkromnej spoločnosti, ktorá vrátila kozmickú loď z obežnej dráhy nízkej Zeme, založil inovatívnu tunelovaciu spoločnosť a zaujal predstavivosť hlavného prúdu pomocou relatívne dostupných a atraktívnych elektromobilov.

Existuje však veľké množstvo nesplnených sľubov a opakované zlyhania autonómnych vozidiel načrtnuté vyššie tým nekončia. Nezabudnime na „financovanie zabezpečené“ fiasko . Je manažérsky tím dôveryhodný po vydaní vlastného imania iba niekoľko týždňov po tom nádejný nebolo treba? Vyskytlo sa tiež príslušné množstvo obrat vrchnej mosadze okrem Muska.

Kompaktný balík viazaný na trhový limit

Analytici spoločnosti by mali vždy chápať výkonné odmeňovanie a stimulačný balíček, ktorý predstavenstvo udelilo tomuto generálnemu riaditeľovi, je žijúcou legendou, je potenciálne najväčší platový balíček, aký bol kedy poskytnutý, a to pri viac ako 50 miliardách dolárov za posledných 10 rokov. Osviežujúco poskytuje nulovú hotovostnú náhradu, takže platby generálneho riaditeľa sú úplne spojené s výkonom spoločnosti. Prevažná časť balenia je však viazaná na spoločnosť trhová kapitalizácia , a nie cenu za akciu, takže pán Musk bude mať toľko stimulov na zvýšenie počtu akcií, ako zvýšenie ceny akcií. Môže to byť dôvod, prečo Tesla vydala toľko konvertibilných dlhopisov a toľko vlastného imania?

Tabuľka stropov spoločnosti v skutočnosti stojí za bližší pohľad. Ak sa akcie budú naďalej obchodovať tam, kde sú, spoločnosť sa automaticky výrazne spomalí kvôli veľkému množstvu nesplatiteľných konvertibilných dlhopisov - emisie Tesla skutočne nalíčiť 5% amerického konverzného trhu. Niektorí komentátori sa domnievajú, že faktorom prispievajúcim k extrémnej volatilite ceny akcií spoločnosti Tesla je vysoká úroveň krátky záujem , čo je čiastočne vedľajší účinok toľkých nesplatiteľných dlhopisov s možnosťou výmeny a prevoditeľných arbitrážnych fondov, ktoré akcie predávajú nakrátko. Keď budú teraz všetky prevádzané peniaze, kapitál sa po splatnosti zriedi. To však komplikuje skutočnosť, že spoločnosť kúpila hovor možnosti aby sa vyrovnalo zriedenie a tieto výzvy sa financovali predajom opčných listov za vyššie štrajkové ceny. Keďže sa cena akcií obchodovala v pásmach, v ktorých sa nachádzajú štrajky warrantov, domnievame sa, že delta hedging zvyšoval zobchodované objemy a mohol tiež zvyšovať volatilitu.

V každom prípade by zriedenie vlastného imania predstavovalo odhadovaných 13,1 milióna akcií (na základe ~ 187 miliónov akcií), ak by opčné listy boli v peniazoch, výmenou za dlh vo výške 4,3 miliárd dolárov, čo znamená, že Tesla skutočne predala kapitál za približne 329 dolárov na akciu (plus nejaké ďalšie výdavky na emisné náklady a prémia zaplatená za kúpne opcie, ktoré boli bližšie k peniazom ako opčné listy). Zriedenie 13,1 milióna akcií by zvýšilo trhový strop spoločnosti o ~ 8,5 miliárd dolárov, ak by sa akcie obchodovali za 655 dolárov (najvyššia úroveň štrajku), zatiaľ čo k ďalšiemu obchodovaniu na súčasnej úrovni by nedošlo.

Takže, čo všetko stojí za to?

Aj keď sme dali veľa výhod mnohým pochybnostiam, stále sme sa usilovali odôvodniť súčasnú cenu akcií, ktorá predpokladá, že hviezdy sa vyrovnajú v prospech spoločnosti. Záverom je, že akcie spoločnosti Tesla nie sú pre analyticky zmýšľajúcich. Nákupcov akcií spoločnosti Tesla za posledný mesiac museli motivovať ďalšie faktory: hybnosť, FOMO a prísľub pokračujúcich technologických inovácií. Môže to byť len náhoda, ale čas ukáže, či sa to, čo sa zvykne nazývať, dá hotely hedžových fondov teraz môže byť Motely v lokalite Robin Hood .

Čo teda znamená toto všetko? Ak sa pozrieme späť na historické výsledky, určite je možné nájsť priestor na skepticizmus, zdá sa však, že na scénu prichádza nová generácia investorov, ktorá má optimistickejšie vyhliadky. Niekto by to nazval mesiačik. A mali by sme byť tak prekvapení, že sa zakladateľ spoločnosti SpaceX pokúša zostreliť Mesiac?

Pochopenie základov

Kto sú konkurenti spoločnosti Tesla?

Na trhu s elektrickou energiou sú konkurenciou spoločnosti Tesla spoločnosti Google, GM a Uber.

Sú autá Tesla plne elektrické?

Tesla vyrába výlučne elektrické vozidlá.